【油脂月報】供應邊際分化，5月關注油脂價差機會

　　來源：國元期貨研究

　　【單邊】

　　對于后市油脂單邊行情，我們認為5月油脂板塊將延續分化運行，但整體上方承壓。棕櫚油產地增產周期疊加國內棕櫚油到港量增加，預計二季度國內外棕櫚油將迎來庫存底部拐點，供應端壓力限制棕櫚油上方空間。美豆進入種植期，天氣憂慮開始進入交易，此前種植面積報告奠定偏空基調，重點關注5月USDA供需報告對2024/25年度全球大豆供需預期。國內5-6月國內進口大豆到港量月均1100萬噸以上，處于近年歷史高位，油廠壓榨將迎來年內高點。二季度國內菜籽供應充足，豆、菜系供應端壓力仍限制價格上方空間。

　　綜合來看，油脂單邊預計分化，豆棕、菜棕價差存在走擴空間。操作上，5月豆油2409合約參考運行區間7200-7800，棕櫚油2409合約參考區間7000-7800，菜籽油2405合約參考運行區間7500-8200，菜籽油2409合約參考區間7700-8600。

　　【價差】

　?。?）油粕比

　　觀望。

　?。?）油脂間價差

　　豆棕2409、2501合約做擴，目標區間350-400。菜棕2409、2501合約做擴，目標區間分別1000-1100和1100-1200。

　　一、行情回顧

　　4月油脂板塊延續分化，但開始出現強弱轉換，棕櫚油由強轉弱，豆菜性相對強勢，豆棕、菜棕價差出現翻轉性修復。美農4月供需報告中性偏空，對市場影響相對有限，南美豐產兌現、美豆舊作調整有限，3月底種植面積報告提前奠定供應寬松基調，市場關注重點放到美農5月報告對2024/25年度全球大豆供需預期上。國內4-6月進口大豆到港量達到季節性高點，南美大豆存放時間短的背景下油廠壓榨預計增加，豆油供應量存在增長預期。MPOB3月供需報告超預期下調馬棕期末庫存，但開始驗證增產周期的到來，在齋月結束后，預計產量將加速增加，產地庫存預計在二季度中后段出現底部拐點。國內盡管遠月進口利潤打開，但預計二季度國內棕櫚油低庫現實仍存，價格存在一定支撐。菜系品種內外運行有所分化，歐洲菜籽減產預期提振外盤菜籽價格，不過國內二季度菜籽到港仍處于偏高水平，國內菜籽、菜油供應仍較為充足，預計外盤擾動以階段性為主，缺乏長期方向。

　　二、豆油市場供需情況

　　2.1?

　　全球大豆供需——5月USDA報告將發布2024/25年度供需預期

　　1）USDA4月報告偏空

　　4月12日凌晨，美國農業部發布4月供需報告，數據對美豆供需調整超預期，對南美大豆供需調整有限，對市場影響偏空。具體來看，維持2023/24年度美國大豆產量不變，仍為41.65億蒲；出口調低2000萬蒲至17億蒲，比上年的19.92億蒲同比減少11.1%；庫存調高2500萬蒲，至3.40億蒲同比增長28.8%，高于此前市場預期的3.19億蒲。預計2023/24年度巴西大豆產量1.55億噸，環比持平，此前市場預期巴西大豆產量將調低330萬噸。預計2023/24年度阿根廷大豆產量5000萬噸，環比持平，基本符合此前市場預期。

　　4月美農供需報告下調全球大豆產量、出口、壓榨以及期末庫存，供需平衡表有所收窄但幅度有限，將2023/24年度全球大豆產量略微下調12萬噸或0.3%，至3.9673億噸；全球大豆出口預期調低55萬噸，至1.7306億噸；全球大豆期末庫存下調5萬噸，至1.1422億噸，但仍為5年來最高庫存，此前市場預期全球大豆庫存將調低170萬噸。

　　不過，4月美農報告公布重點仍在2023/24年度全球大豆供需數據，相關預期已被市場基本消化，我們認為本次報告影響對價格的沖擊有限，后市重點關注5月供需報告對2024/25年度全球新作大豆的預期情況以及6月底美豆種植面積報告的指引。

　　2）巴西大豆出口強勁，賣壓限制升貼水上方空間

　　3月以來，巴西大豆升貼水高位震蕩，整體出現了見頂趨勢。截至4月12日，巴西大豆5月、6月、7月、8月、9月船期CNF升貼水報價分別為135、138、158、180、185美分/蒲，較上周穩中有漲。當前市場各機構對巴西大豆新作產量存在分歧，USDA4月報告未調整20234/24年巴西大豆產量，不過巴西國家商品供應公司（CONAB）最新數據將巴西2023/24年度大豆收成預測從之前的1.46858億噸下調至1.46522億噸，原因是主產區馬托格羅索州天氣不利。在南美其它大豆主產國維持增產預期之下，南美豐產預期未變。據ANEC數據顯示，巴西4月份大豆出口量估計為1273萬噸，高于上周預估的1065萬噸，但仍低于3月份的出口量1356萬噸。今年頭4個月的大豆出口量將達到3815萬噸，略低于去年同期的3698萬噸。整體看巴西大豆仍存在較強的賣壓，后續或施壓巴西升貼水。

　　3）美豆國內壓榨偏強，出口相對疲軟

　　美國全國油籽加工商協會（NOPA）周一發布的壓榨報告，3月份該會員企業的大豆加工量創下歷史最高紀錄，盡管略低于市場預期。NOPA的會員企業占到美國大豆壓榨量的95%左右。NOPA報告3月份大豆壓榨量為1.96406億蒲（相當于589.2萬短噸）。比2月份的1.86194億蒲增長5.5%，比2023年3月的1.8581億蒲增加5.7%，超過了2023年12月創下的前紀錄1.95328億蒲。報告發布前，分析師平均預計3月份NOPA的大豆壓榨量為1.97787億蒲（593.4萬噸），預測區間從1.960億至2.025億蒲，中位數為1.97248億蒲。隨著美國生物燃料行業對豆油的需求增長，推動美國壓榨產能強勁擴張。2023年10月份ADM和馬拉松石油公司的合資壓榨廠在北達科他州投產，日加工15萬蒲大豆。

　　截至2024年4月11日的一周，美國對中國（大陸地區）裝出大豆19.98萬噸；上一周對中國裝運大豆21.53萬噸；當周美國大豆出口檢驗量為43.29萬噸，對華大豆出口檢驗量占到該周出口檢驗總量的46.16%。截止到4月11日的過去四周，美國對華大豆檢驗裝船量累計114.65萬噸。23/24年度（始于9月1日）美國大豆出口檢驗總量累計達到3803.92萬噸，其中對中國出口檢驗量累計達到2178.52萬噸，占比57.27%。截至4月4日當周，美國23/24年度累計出口大豆3726.43萬噸，較去年同期減少848.6萬噸，減幅為18.55%；USDA在4月份的供需報告中預計23/24美豆年度出口4626.6萬噸，目前完成進度為80.55%。

　　4）巴西大豆出口強勁

　　巴西全國谷物出口商協會（ANEC）表示，巴西4月份大豆出口量估計為1374萬噸，比上周預估的1273萬噸高出101萬噸，也將高于3月份的出口量1356萬噸，創下去年6月以來的最高值。去年4月份巴西大豆出口1405萬噸。

　　2.2?

　　國內大豆供需——二季度大豆到港迎來季節性高峰

　　據海關總署數據顯示：中國3月大豆進口554.1萬噸，去年同期為654萬噸，同比下降15.3%。1-3月大豆進口1857.7萬噸，去年同期2083.3萬噸，同比下降10.8%。此外，根據Mysteel跟蹤發船數據對月度到港預估來看，4月大豆到港預估957萬噸，5月份大豆到港預估1146萬噸。

　　2.3?

　　國內豆油供需——供強需弱格局將延續

　　海關數據總署公布3月份進出口數據，通過數據顯示，2024年3月國內豆油進口量12192噸，較上月（17944噸）減少5752噸，環比降幅32.06%。截至2024年1-3月國內豆油進口累計56932噸，較去年同期（100745噸）減少43813噸，累計同比降幅43.49%。從近三個月的海關數據來看，國內豆油進口量在近段時間持續減少。

　　4月隨著進口大豆到港量持續上行，疊加巴西大豆易變質儲存時間較短，油廠壓榨開啟季節性增加節奏。根據Mysteel農產品對全國主要油廠的調查情況顯示，第14周（3月30日至4月5日）125家油廠大豆實際壓榨量為149.05萬噸，開機率為43%；較預估高4.21萬噸。預計第15周（4月6日至4月12日）國內油廠開機率快速回升，油廠大豆壓榨量預計170.93萬噸，開機率為49%。

　　1-3月份是我國傳統的油脂消費淡季，雖然春節前有備貨需求，但近幾年的備貨節奏早已不同往日，導致1季度國內需求更加疲軟，而彼時國內市場庫存一直居高不下同樣驗證了下游補貨的消極性，在供強需弱的現實情況下，豆油進口量下滑。

　　三、棕櫚油市場供需情況

　　3.1?

　　馬來西亞棕油供需——進入增產周期，但庫存恢復有所滯后

　　4月15日，馬來西亞棕櫚油局（MPOB）供需數據顯示，3 月底馬來西亞棕櫚油庫存 171.5 萬噸，環比下降 10.7%，低于報告發布前市場預期的 179 萬噸，主要是因為棕櫚油出口強勁，出口量超過產量。3 月份毛棕櫚油產量 139.2 萬噸，環比增長10.6%，這也是五個月來棕櫚油產量首次增長。3 月份棕櫚油出口量為 131.7 萬噸，環比增長28.6%。

　　4月隨著齋月結束，馬棕產量將加速恢復，出口端同樣表現強勁。據南部半島棕櫚油壓榨商協會（SPPOMA）數據顯示，2024年4月1-20日馬來西亞棕櫚油單產減少6.47%，出油率減少0.13%，產量減少7.15%。據船運調查機構SGS公布數據顯示，預計馬來西亞4月1-20日棕櫚油出口量為745803噸，較上月同期出口的697260噸增加6.96%。據船運調查機構ITS數據顯示，馬來西亞4月1-25日棕櫚油出口量為1098990噸，較上月同期出口的1082405噸增加1.53%。據馬來西亞獨立檢驗機構AmSpec，馬來西亞4月1-25日棕櫚油出口量為1040915噸，較上月同期出口的1046049噸減少0.49%。

　　3.2?

　　印尼棕櫚油供需——出口繼續收窄，DMO政策出現調整

　　印尼棕櫚油協會（GAPKI）3月底公布的數據顯示，該國1月棕櫚油出口（含棕櫚油制品）為280萬噸，較上年同期的295萬噸減少5.08%。數據顯示，毛棕櫚油和棕櫚仁油產量則從426萬噸升至463萬噸。截至1月末，國內消費量為315萬噸，高于上年同期的304萬噸。

　　印尼總統辦公室表示，政府考慮對食用油的國內市場義務（DMO）政策進行修訂，將其與產量掛鉤，而不是與出口掛鉤。（目前的規定允許公司在滿足一定數量的國內供應后出口一些棕櫚油產品）Edy Priyono表示，當出口需求減緩時，目前的規則面臨風險。將DMO配額與產量掛鉤將防止受到全球市場的影響。印尼貿易部發現自去年八月以來，DMO食用油供應量呈下降趨勢，食用油供應量平均為271134噸/月，而目標為300000噸/月，今年二月份的DMO達到131486噸，而一月份為212116噸。

　　3.3?

　　印度棕櫚油供需——棕櫚油進口環比下滑

　　軟油性價比更高，印度棕櫚油進口占油脂進口比例持續下降。據印度溶劑萃取協會（SEA）數據顯示，印度3月棕櫚油進口量為485354噸，2月為497824噸，環比下降2.5%；豆油進口量為218604噸，2月為172936噸，環比增長26.41%；葵花籽油進口量為445723噸，2月為297092噸，環比增長50.03%。印尼2月植物油進口總量為116萬噸，高于2月的97萬噸。

　　3.4?

　　中國棕櫚油供需——低利潤限制進口，棕櫚油穩步去庫

　　根據中國海關數據顯示：中國3月棕櫚油進口量為162682.49噸，環比增加67.49%，同比減少58.12%。印度尼西亞是最大供應國，當月中國從印度尼西亞進口棕櫚油125794.85噸，環比增加86.95%，同比減少62.89%。馬來西亞是第二大供應國，當月從馬來西亞進口棕櫚油36746.62噸，環比增加23.24%，同比減少25.65%。

　　隨著進口利潤恢復，國內棕櫚油買船增多，預計4月份24度棕櫚油到港18萬噸，5月22萬噸，6月18萬噸，加上國內棕櫚油需求已經大幅壓縮，預計5月份國內棕櫚油庫存或止降趨穩，6月份將有所回升。據Mysteel統計，截至2024年4月19日（第16周），全國重點地區棕櫚油商業庫存49.679萬噸，環比上周減少1.82萬噸，減幅3.53%；同比去年85.53萬噸減少35.85萬噸，減幅41.92%。

　　四、菜油市場供需情況

　　4.1?

　　全球菜籽供需——環比減產，歐洲氣候不佳憂慮升溫

　　4月USDA供需平衡報告顯示2023/24年度全球菜籽產量為8838.5萬噸，同比2022/23年度減少44.4萬噸，同比減幅為0.5%。在全球主要油籽中，除棉籽之外，菜籽成為唯一確定性減產的主要油籽。在全球菜籽的供應國角度看，歐盟23/24年度的菜籽產量為2000萬噸，產量連續多年超過加拿大，成為全球最大的主產國。歐洲當前正處于菜籽的生長期，強降溫并伴隨局部暴雪，菜籽單產或受其影響，國內外菜籽價格拉漲。

　　加拿大統計局預計2024年加拿大油菜籽種植面積為2139.4萬英畝，同比下降3.1%，低于市場預期。根據加拿大農業部（AAFC）發布的供需報告顯示，2024/25年度（8月至7月）加拿大油菜籽期末庫存可能更為緊張。AAFC將2024/25年度加拿大油菜籽產量調低到1810萬噸，低于2023/24年度的1，832.8萬噸，低于2月預測的1840萬噸，同比減少22.8萬噸。2024/25年度油菜籽出口預期不變，仍為770萬噸，高于2023/24年度的700萬噸。2024/25年度油菜籽期末庫存預計收緊到165萬噸，低于2023/24年度的200萬噸。

　　加拿大油菜籽加工商協會（COPA）壓榨數據顯示，加拿大2024年2月油菜籽壓榨量為897，790噸，較上月減少4.14%，但較去年同期增加10.57%。當月，菜籽油產量為382，013噸，環比減少4.14%，同比增加13.40%。當月，菜籽粕產量為522，380噸，環比減少3.50%，同比增加8.39%。2023/24年度累計油菜籽壓榨量為6，441，920噸，菜籽油產量為2，719，300噸，菜籽粕產量為3，737，571噸。加拿大油籽壓榨作物年度為8月至次年7月。

　　4.2?

　　中國菜籽菜油供需——國內菜籽菜油供應充足

　　據海關數據統計，2024年3月國內進口油菜籽37.65萬噸，環比增加32.80%，同比大幅減少37.13%。2024年4月，沿海地區進口菜籽預估到港船數7條，菜籽數量約45萬噸。

　　三季度前，國內菜系供應寬松格局未變。國內菜籽供應表現充足，據Mysteel調研顯示，截止到2024年4月19日，沿海地區主要油廠菜籽庫存為31.45噸，較上周減少8.05萬噸；菜油庫存為6.63萬噸，較上周增加1.49萬噸；未執行合同為18.78萬噸，環比上周減少2.07萬噸。。2024年第16周，沿海地區主要油廠菜籽壓榨量為10.15萬噸，本周開機率28.94%。下周沿海地區主要油廠菜籽壓榨預估9.25萬噸，下周開機率預估26.38%。

　　根據當前國內買船情況來看，菜籽在8月前的壓榨量都將處于高位，根據市場調研預估菜油直接進口月均為15萬噸左右。截至2024年4月19日（第16周），全國重點地區豆油、棕櫚油、菜油三大油脂商業庫存總量為172.089萬噸，較上周減少1.69噸，減幅0.97%；同比2023年第16周三大油脂商業庫存187.12萬噸減少15.03萬噸，減幅8.03%。

　　五、行情展望

　　5.1?

　　單邊走勢提示

　　對于后市油脂單邊行情，我們認為5月油脂板塊將延續分化運行，但整體上方承壓。棕櫚油產地增產周期疊加國內棕櫚油到港量增加，預計二季度國內外棕櫚油將迎來庫存底部拐點，供應端壓力限制棕櫚油上方空間。美豆進入種植期，天氣憂慮開始進入交易，此前種植面積報告奠定偏空基調，重點關注5月USDA供需報告對2024/25年度全球大豆供需預期。國內5-6月國內進口大豆到港量月均1100萬噸以上，處于近年歷史高位，油廠壓榨將迎來年內高點。二季度國內菜籽供應充足，豆、菜系供應端壓力仍限制價格上方空間。

　　綜合來看，油脂單邊預計分化，豆棕、菜棕價差存在走擴空間。操作上，5月豆油2409合約參考運行區間7200-7800，棕櫚油2409合約參考區間7000-7800，菜籽油2405合約參考運行區間7500-8200，菜籽油2409合約參考區間7700-8600。

　　5.2?

　　套利機會提示

　?。?）油粕比

　　觀望。

　?。?）油脂間價差

　　豆棕2409、2501合約做擴，目標區間350-400。菜棕2409、2501合約做擴，目標區間分別1000-1100和1100-1200。